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    1. 首页??>??教授与研究??>??观点文章??

      欧阳辉:从股东角度观察上市公司2018年中报?#23548;?/h1>

      据上市公司中期报告披露的财务数据,2018年?#20064;?#24180;全部3540家A股公司总计利润1.95万亿元,与上年同期相比增加14%,增速较上年同期下降2.18个百分点。

       

                      

      行业?#23548;?#30340;分布

      从行业分布看,?#20064;?#24180;在29个中信证券行业中,银行和非银金融业86家公司合计利润0.96万亿元,占比49.2%,其后依次是房地产、石油石化、建筑、汽车等行业;前十位行业公司数目占比38%,合计利润1.49万亿元,占比76.6%。

       

                      

      从变动金额看,?#20064;?#24180;总计利润同比增加2859亿元。银?#24615;?#21152;520亿元,石油石化增加334亿元,钢铁增加289亿元,其后依次是房地产、基础化工、非银金融、建材等行业。前十位行业合计占增加金额的80%。通信减少87亿元,农林牧渔减少45亿元,纺织服装减少9亿元,综合减少4亿元。

       

                      

      上市公司?#23548;?#30340;行业分布和变动?#20174;?#20102;中国经济的结构和特征。以银行为主的金融业拥有利润的大部分份额,利润金额随着经济总活动量GDP的上升同步增加。房地产和建筑行业是实体经济活动的主要力量,获得了与之相?#39057;?#21033;润份额和增长。与这两个行业密切相关的上游资源品行业,例如钢铁、建材、石油化工等,受益于其下游行业的规模和?#27604;伲?#20063;位于利润份额的前?#26657;?#24182;获得相应增长。

      ?#21491;导?#22686;速看,?#20064;?#24180;总计利润同比增加14%,增速较2017年中期下降2.18个百分点。钢铁行业同比增加128.3%,建材行业同比增加100.1%,其后是石油石化、商贸零售、基础化工、房地产等行业。通信行业同比减少75.6%,农林牧渔减少38.9%,交通运输减少2.3%。

      ?#21491;导?#22686;速的变化看,?#20064;?#24180;电力及公用事业上升48个百分点,商贸零售行业上升36个百分点,计算机行业上升28个百分点,其后是国防军工、餐饮旅游、食品饮?#31995;?#34892;业。钢铁行业下降383个百分点,煤炭行业下降350个百分点,石油石化下降153个百分点,其后依次是通信、有色金属、机械等行业。

       

          

      2008年金融危机?#38498;螅?#20013;国的净出口承受压力,政府启动宽松的货币政策,同时增加投资以提振经济。房地产投资和基础设施建设旺盛,与之相关的钢铁、煤炭、水泥和电解铝等行业产能迅速扩张而出现过剩。2015年中央经济工作会议提出供给侧结构性改革,“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”,禁止建设产能过剩行业新增项目,引导既有产能退出。接下来三年间,供给减少而需求稳定使钢铁、建材、能源等行业的?#23548;?#22823;幅改观;受历史同期高基数的影响,在2018年?#20064;?#24180;,与投资建设相关的上游行业的增长?#35270;?#25152;降低,但仍?#19978;?#33879;增长并优于其他行业。

      公司?#23548;?#30340;分布

      2018年中期3540家A股上市公司总计实现利润1.95万亿元,其中工商银行以1604亿元利润列首位,中兴通讯以78亿元损失?#24515;?#20301;。3177家公司的?#23548;?#20026;正,合计利润2万亿;363家公司的?#23548;?#20026;?#28023;?#21344;比10%多,合计损失502亿。

      2018年中期上市公司?#23548;?#24635;计比上年同期增加14%,单个公司则表现不一。?#23548;?#19978;升的有2324家,占65.6%,?#23548;?#19979;降的有1216家,占34.4%。

      对单个公司的中期?#23548;?#32479;计发现,平均为5.52亿元,标准差50亿元,数据分布离散。统计指标峰度和偏度的数值?#24471;?#19978;市公司的?#23548;?#24182;非正态分布,存在极端离群样本。中位数为0.68亿元,众数为0.31亿元,分布?#29616;?#21491;偏。

      ?#23548;?#26368;好与最差的公司差距巨大,数目占四分之三的公司的中期利润低于2.1亿元。利润超过100亿元的公司数?#35838;?6家,占总公司数目的0.73%,其合计利润1.05万亿元,占总计利润的54%。

      对3540家上市公司的?#23548;?#20174;小到大排序,以公司数目的百分比划?#26234;?#38388;,按区间分组求和。?#23548;?#26368;好的前1%的公司合计利润1.14万亿,占总计利润1.95万亿的58.4%;前5%合计利润1.51万亿,占77.5%;前10%合计利润1.66万亿,占85.2%。剩余占公司数目90%的公司合计利润0.29万亿元,占14.8%。以中期?#23548;?#25968;据计算,工商银行的利润超过?#23548;?#26368;差的2887家公司的合计。

       

                    

      股权收益的衡量

      对于持有公司权益的股东,收益的衡量除了盈亏金额的大小,?#26102;?#25237;入量的大小也要考虑。收益与净资产的比?#21097;?#21363;净资产收益?#21097;≧OE),表示了股东投入的单位资产获得的回报。净资产收益率指标描述了股东的投资收益效?#21097;?#26082;可以用于不同资产间的横向比较,?#37096;?#20197;用于时间序列点的纵向比较。

      在观察净资产收益率时,如果权重大小悬殊且样本分布离散,整体加总的计算方法受极限值的影响过大,所得结果的经济含义与现实相去甚远,影响投资决策的质量。受A股上市公司规模分布离散的影响,整体法得到的净资产收益?#35782;?#22823;权重的公司?#23548;?#21464;动过于敏?#26657;?#35299;释力受限,中位数对极度离散数据的解释更稳定性。观察中报净资产收益率中位数,A股整体上呈下降趋势,从2010年前后的4%降低到2015年前后的3.4%附近,最近两年有所上升;边际上2018年?#20064;?#24180;低于2017年?#20064;?#24180;。

      由于之前的分析得到公司?#23548;?#20998;布离散的结论,不同行业、不同规模的公司的?#23548;?#24748;殊巨大,我们分别观察沪深300指数成分股、中证500指数成分股和中证1000指数成分股。中证指数公司按自由流通量对全部上市公司由大到小排序,前300个编制成沪深300指数,接下来500个编制成中证500指数,再接下来1000个编制成中证1000指数,编?#21697;?#26696;把A股划分成了大型公司、中型公司和小型公司。

      从规模横向比较看,大型公司的净资产收益率大于中型公司,中型公司大于小型公司,这个状态在最近十年间保持稳定。大型公司沪深300指数成分股,其?#20064;?#24180;净资产收益率中位数为5.8%,低于十年前的高点水平,最近两年上升。中型公司中证500指数成分股,其?#20064;?#24180;净资产收益率为4.3%,低于十年前的高点水平,最近两年上升。小型公司中证1000指数成分股,其?#20064;?#24180;净资产收益率为3.6%,十年间基本持平,最近一年下降。

       

                      

      对于单个公司的净资产收益?#21097;?018年?#20064;?#24180;同比上升的有1740家,占49.4%;同比下降的有1791家,占50.6%。

      股票市场投资者也使用市盈率衡量价格水平,截至2018年9月1日,大型公司沪深300指数成分股的动态市盈率中位数为17.2,中型公司中证500指数成分股的动态市盈率中位数为21,小型公司中证1000指数成分股的动态市盈率中位数为26.3。观察最近十年的时间序列数据,在2015年创出脉冲式高点后,最近三年A股的市盈率整体下降,目前处于十年数据的低位水平。

       

                  

       

      结语

      观察2018年中期A股上市公司行业?#23548;?#30340;分布,银行等金融行业公司和周期性行业公司?#21152;?#22823;部分份额,这?#20174;?#20102;中国宏观经济的结构特征,符合房地产和基础建设是主要经济活动力量的现实。就?#23548;?#21464;动看,得益于供给侧结构性改革的“去产能”政策,周期性行业公司的?#23548;?#22312;最近两年大幅度上升。

      观察单个公司的?#23548;ǎ?#21463;公司规模影响,A股上市公司的?#23548;?#20998;布悬殊;中期?#23548;?#21516;比上升的公司占比65.6%,同比下降的公司占比34.4%,亏损的公司占比10%多。从比率看,A股公司的经营状况承受压力。

      观察股权持有者的收益,?#37038;?#24180;的时间框架看,净资产收益?#39135;?#19979;降趋势;边际上,超过50%的公司净资产收益率同比下降。宏观经济活动量的下降,对股权持有者的收益效率产生压力。受益于规模和地位优势,包含更多金融和周期性行业的大型公司优于小型公司。股票的二级市场价格涨跌?#20174;?#20225;业内在价值变化,在净资产收益率下降的背景下,衡量价格水平的市盈率指标位于近十年低位。从长期的视角看风险,当前的价格水平优于市场高位时。

      股票的边际价格隐含了投资者在当前对企业未来现金流的预期,也包括利率水平和增长预期。对未来经济活动的预期决定了投资者的风险偏好,通过资产组?#31995;?#20877;平衡影响各类资产价格。当前中国在进行经济结构改革,施行降低资产负债率的政策,宏观经济活动中的投资受到?#38469;?#32654;国的贸易战行为对出口形成不利影响;消费者?#30446;?#25903;配收入变化相对稳定。这些因素会压制投资者的预期和风险偏好水平,对于关注短期价格变化的投资者,需要考虑边际变化来制定投资计划。

      常杰系长江商学院金融创新和财富管理研究中心高级研究员;欧阳辉系长江商学院金融学杰出院长讲席教授

      文章来源: 《FT中文网》 

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